中国经济网编者按：1月4日，厦门吉比特网络技术股份有限公司(下称“吉比特”)正式登陆上海证券交易所挂牌上市，股票代码：603444。公司是一家专业从事网络游戏创意策划、研发制作及商业化运营的国家级重点软件企业。其主要产品包括：2D 回合制MMORpG《问道》、《逍遥Online》、《问道外传》；3D 即时制MMORpG《斗仙》；网页游戏《乱战》以及移动游戏《问道手游》、《女神觉醒》、《斩将封神》等。吉比特募集资金9.87亿元用于网络游戏系列产品升级及开发建设项目、运营中心建设项目、后援及支撑平台建设项目、厦门吉比特集美园区项目、其他与主营业务相关的营运资金。
公开资料显示，吉比特于2015年11月23日发布新版招股说明书。2016年6月15日首发申请获通过。2016年12月22日，吉比特开启申购，申购代码732444，申购价格54.00元，单一账户申购上限为17000股，申购数量为1000股的整数倍。主承销商为华融证券。吉比特本次公开发行股票数量为1,780万股，网上定价发行1,780 万股，占发行总量的100%。发行价格为人民币54.00元/股，市盈率22.96倍。网上投资者放弃认购数量52,566股。网上发行中签率为0.01589364%。股价走势来看，吉比特自1月4日上市以来，连续五个交易日涨停，截止1月10日，收报113.85元。
据证监会网站消息，2015年11月23日，主板发审委在首发申请反馈意见中指出，招股说明书披露发行人报告期内，销售毛利率、营业利润率和销售净利率均高于同行业上市公司平均水平；在对同行业上市公司选取时仅选取了A股上市公司。请在招股说明书“管理层讨论与分析”部分补充披露在境外上市的游戏公司的销售毛利率、营业利润率和销售净利率情况；请结合同行业公司运营模式、研发费用、三项费用率差异补充分析发行人销售毛利率、营业利润率和销售净利率较高的原因。
据最新招股书显示，2013 年度、2014 年度、2015 年度和2016 年1-6 月，公司综合毛利率分别为97.69%、96.86%、96.44%和95.74%。而2013年，2014年、2015年公司销售毛利率分别为97.69%、96.86%、96.44%，行业平均值分别为71.79%、70.64%、63.34%。吉比特销售毛利率远超同行平均水平。另外，2013 年至2016 年1-6 月，作为公司营业收入和利润主要来源的《问道》游戏，其毛利率分别为99.42%、99.37%、99.25%和99.30%。
2013年、2014年、2015年、2016年1-6月公司营业收入分别为2.77亿元、3.23亿元、3亿元、5.75亿元。净利润分别为1.58亿元、1.94亿元、1.74亿元、3.37亿元。应收账款分别为2,229.26万元、2,100.86万元、2,457.00万元、28,148.42万元。吉比特坦言，公司的收入主要来源于《问道》、《问道手游》、《斗仙》网络游戏。2013 年度至2016 年1-6 月，该三款游戏收入占当期营业收入的比重分别为95.25%、93.15%、88.63%和96.48%。如果这些游戏的玩家人数下降、公司未能及时完善、升级或改进这些游戏等情况都会对公司经营业绩造成重大不利影响。
据上市公告书显示，截至2016年9月30日，公司的资产总额为133,452.05 万元，负债总额为34,429.11万元，股东权益为99,022.94 万元。2016年1-9月，公司实现营业收入92,040.17万元，同比增长300.55%；归属于母公司股东净利润46,154.40万元，同比增长235.67%。2016年1-9月公司经营业绩的大幅增长得益于《问道手游》的良好市场表现。公司预计2016 年度实现营业收入较2015 年度变动幅度在290%至320%之间，归属于母公司股东净利润(按扣除非经常性损益后孰低)较2015 年度变动幅度在200%至230%之间(上述2016 年度数据未经注册会计师审计)。
据《大众证券报》报道，文化部2016年12月发布的《关于规范网络游戏运营加强事中事后监管工作的通知》(下称《通知》)对目前网游虚拟服务中所存在的种种问题进行了重新规范，其中充值须实名、抽卡不能用钱，还需公示抽卡概率等等受到重点关注。对此，吉比特称，若公司在未来不能达到新政策的要求，未能维持目前已取得的相关批准和许可，或者未能取得相关主管部门要求的新的经营资质，则可能面临罚款甚至限制或终止运营的处罚，从而将对持续经营产生不利影响。
据媒体报道，2012年至2015年1~9月，吉比特营业收入分别为2.44亿元、2.76亿元、3.22亿元和2.29亿元，前三年收入增长率约在15%左右，其中，《问道》《问道外传》《斗仙》三款网络游戏的营收占比4年里均达到9成以上。公司若将收入过多地集中于一款游戏上，运营风险会较大。此外，吉比特计划募资约9.9亿元，其中3.2亿元的资金将被用于建设吉比特集美园区项目。有业内人士认为，企业寻求上市重要目的就是募集资金，缓解资金压力。而公司募集资金中一大部分投向了房地产，其动机值得怀疑。
针对上述情况，中国经济网记者致电吉比特董秘办公室，截至发稿，电话无人接听，邮件未予回复。
公司专注网络游戏研发
据最新招股书显示，公司是一家专业从事网络游戏创意策划、研发制作及商业化运营的国家级重点软件企业。作为一家网络游戏研发和运营商，公司以弘扬中华传统文化为使命，以创造“原创、精品、绿色”网络游戏为宗旨，致力于塑造内容健康向上、具有较高文化艺术品位与娱乐体验的精品中华原创网络游戏。公司成立至今已经成功开发出《问道》、《问道外传》、《斗仙》、《乱战》、《女神觉醒》、《斩将封神》、《问道手游》等多款游戏，游戏用户遍及中国大陆、越南、印尼、马来西亚、韩国、美国、加拿大和台湾、香港、澳门等多个国家和地区。
公司自2004 年成立以来，深耕端游市场，成功研发出《问道》、《问道外传》和《斗仙》等多款立足于中华传统文化的客户端游戏。经过多年的快速发展和技术积累，公司规模不断扩大，技术研发实力不断增强，产品结构不断丰富，积极拓展了网页游戏《乱战》和移动游戏《女神觉醒》、《斩将封神》、《问道手游》等。
公司的主要产品包括：2D 回合制MMORpG《问道》、《逍遥Online》、《问道外传》；3D 即时制MMORpG《斗仙》；网页游戏《乱战》以及移动游戏《问道手游》、《女神觉醒》、《斩将封神》等。
吉比特的控股股东和实际控制人是卢竑岩，其持有公司股份2,162.95 万股，占总股本的40.53%。卢竑岩的一致行动人陈拓琳持有本公司股份824 万股，占总股本的15.44%。卢竑岩：1977 年出生，中国国籍，拥有加拿大永久居留权。陈拓琳：1976 年出生，中国国籍，拥有美国永久居留权。
公司游戏产品是计算机软件产品，实行软件行业通用的生产经营模式。产品实行周期管理，分为产品策划与立项、产品开发、产品商业化、产品运维及产品结项五个阶段，产品委员会对各产品周期进行评审，把控产品研发各环节的质量和进度。
销售毛利率高于同行平均水平
据证监会网站消息，2016年06月15日，主板发审委在2016年第91次会议审核结果公告中对吉比特提出诸多问询。
1、请发行人代表进一步说明：(1)区分道具的性质、确认道具平均消耗周期和付费玩家的预计寿命的依据；(2)道具的使用进度记录的内部控制制度运行的有效性；(3)针对报告期内消耗性道具的平均消耗周期和永久性道具的付费玩家预计寿命统计数据结果的变化趋势情况，玩家的道具交易是否会对统计数据结果造成影响。请保荐代表人说明对报告期内前述统计数据结果是否存在非正常变化，及其对各期收入确认是否存在较大影响的核查情况，并进一步说明对游戏玩家真实性的核查程序、结论和依据。
2、请发行人代表进一步说明未将陈拓琳认定为共同实际控制人的依据和合理性。请保荐代表人发表核查意见。
3、请发行人代表进一步说明发行人于2012年向其控股股东卢竑岩转让或约定回购雷霆互动100%股权的商业理由和关联交易的公允性，以及雷霆互动向苏华舟提供周转资金1,884.88万元用于卢竑岩受让雷霆互动股权是否构成控股股东占用公司资金，发行人的资金管理制度及其内部控制是否健全并有效执行。请保荐代表人进一步说明核查情况。
另外，2015年11月23日，主板发审委在首发申请反馈意见中指出，招股说明书中披露报告期内公司的收入主要来源于《问道》和《斗仙》两款网络游戏，该两款游戏收入占当期营业收入的比重约为95%左右。其中，《问道》自2006年商业化运营，报告期内销售收入为22,963.65万元、24,302.87万元、21,793.90万元。《问道》和《问道外传》是采用独家授权光宇在线运营、并按照约定的分成比例取得游戏分成收入的模式；《斗仙》2013年7月商业化运营，为自主运营的游戏，报告期内销售收入为2,043.24万元和8,260.62万元。请提供发行人与光宇在线的相关协议；请在招股说明书中补充披露光宇在线的基本情况、行业地位、代理的主要游戏及游戏的运营情况、《问道》的运营分成收入占其销售收入的比例；请保荐机构核查光宇在线的股东结构、与发行人是否存在关联关系；请在招股说明书“业务与技术”部分补充披露发行人与光宇在线的合作模式、利益分配的模式、比例；请在招股说明书中补充披露发行人游戏的收费模式及不同收费模式下的收入情况等。
招股说明书披露发行人报告期内，销售毛利率、营业利润率和销售净利率均高于同行业上市公司平均水平；在对同行业上市公司选取时仅选取了A股上市公司。请在招股说明书“管理层讨论与分析”部分补充披露在境外上市的游戏公司的销售毛利率、营业利润率和销售净利率情况；请结合同行业公司运营模式、研发费用、三项费用率差异补充分析发行人销售毛利率、营业利润率和销售净利率较高的原因。
同行业上市公司毛利率、营业利润率、净利率对比情况
招股书显示，由上表所示，同行业公司销售毛利率均较高，且各公司毛利率有一定的差异，主要由于各公司游戏运营模式、游戏产品类型、营业规模和收入结构等的不同所致，其中冰川网络、电魂网络、金山、网龙、畅游和本公司毛利率位于行业前列。同行业公司营业利润率和销售净利率各公司之间以及部分公司各年度之间均存在较大的差异，其中掌趣科技、冰川网络、电魂网络、网易和本公司营业利润率和销售净利率位于行业前列。
2013 年度、2014 年度、2015 年度和2016 年1-6 月，公司综合毛利率分别为97.69%、96.86%、96.44%和95.74%。而2013年，2014年、2015年公司销售毛利率分别为97.69%、96.86%、96.44%，行业平均值分别为71.79%、70.64%、63.34%。吉比特销售毛利率远高于同行平均水平。
2013 年至2016 年1-6 月，作为公司营业收入和利润主要来源的《问道》游戏，其毛利率分别为99.42%、99.37%、99.25%和99.30%，基本稳定且保持在较高水平，主要由于该游戏产品采用了授权运营模式。在授权运营模式下，公司成本支出相对较少。由于《问道》商业化运营已达十年，在版本维护、打击外挂、防私服等方面，都已经形成成熟的方案，因此公司所需承担的运维成本支出也相对较少。
券商给予推荐评级提示三大风险
公开资料显示，吉比特于2015年11月23日发布新版招股说明书。2016年6月15日首发申请获通过。2016年12月22日，吉比特开启申购，申购代码732444，申购价格54.00元，单一账户申购上限为17000股，申购数量为1000股的整数倍。主承销商为华融证券。吉比特本次公开发行股票数量为1,780万股，网上定价发行1,780 万股，占发行总量的100%。发行价格为人民币54.00元/股，市盈率22.96倍。网上投资者放弃认购数量52,566股。网上发行中签率为0.01589364%。股价走势来看，吉比特自1月4日上市以来，连续五个交易日涨停，截止1月10日，收报113.85元。
据最新招股书显示，2013年、2014年、2015年、2016年1-6月公司营业收入分别为2.77亿元、3.23亿元、3亿元、5.75亿元。净利润分别为1.58亿元、1.94亿元、1.74亿元、3.37亿元。应收账款分别为2,229.26万元、2,100.86万元、2,457.00万元、28,148.42万元。吉比特坦言，公司的收入主要来源于《问道》、《问道手游》、《斗仙》网络游戏。2013 年度至2016 年1-6 月，该三款游戏收入占当期营业收入的比重分别为95.25%、93.15%、88.63%和96.48%。如果这些游戏的玩家人数下降、公司未能及时完善、升级或改进这些游戏等情况都会对公司经营业绩造成重大不利影响。
据上市公告书显示，截至2016年9月30日，公司的资产总额为133,452.05 万元，负债总额为34,429.11万元，股东权益为99,022.94 万元。2016年1-9月，公司实现营业收入92,040.17万元，同比增长300.55%；归属于母公司股东净利润46,154.40万元，同比增长235.67%。2016年1-9月公司经营业绩的大幅增长得益于《问道手游》的良好市场表现。公司预计2016 年度实现营业收入较2015 年度变动幅度在290%至320%之间，归属于母公司股东净利润(按扣除非经常性损益后孰低)较2015 年度变动幅度在200%至230%之间(上述2016 年度数据未经注册会计师审计)。
中泰证券研报称，我们预计公司2016年、2017年、2018年实现营业收入11.03亿元、12.97亿元、14.00亿元，同比增长267.5%、17.6%、8%，归属母公司净利润分别为5.96亿元、7.46亿元、8.07亿元，同比增长240.59%、25.21%、8.11%，EpS分别为8.37元/股、10.49元股、11.34元股。风险提示：1)存在人员流失风险；2)计划开发游戏不能如期上线风险以及对于单款游戏收入依赖度较高风险；3)游戏行业竞争加剧，市场份额不断被巨头侵蚀风险。
平安证券研报称，预计公司上市后借助资本市场继续进行生态布局：公司过去属于一款精品游戏打天下的状态，《问道》铸造了公司的传奇，《问道手游》再次延续了传奇。自2016年开始，公司积极进行游戏生态布局，目前已经投资了超过10家游戏周边公司，预计未来上市后还将加大生态布局。投资建议：公司是难得的研发龙头企业，实现了端游lp成功的手游化改编，并且积极进行游戏相关产业的投资布局，预计公司16-18年净利润为5.01、6.04、7.31亿，EpS为7.03、8.48、10.27元，对应的pE为12.2、10.1、8.3倍，首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示：新游戏开发低于预期。
文化部规范网络游戏运营
据《大众证券报》报道，文化部2016年12月发布的《关于规范网络游戏运营加强事中事后监管工作的通知》(下称《通知》)对目前网游虚拟服务中所存在的种种问题进行了重新规范，其中充值须实名、抽卡不能用钱，还需公示抽卡概率等等受到重点关注。
对此，市场研究人士分析认为，网络游戏新规有望促进行业整合，对大型游戏厂商影响不大，但对小型游戏厂商影响还是很大的。
该《通知》规范了网络游戏虚拟道具发行服务，网络游戏运营企业采取随机抽取方式提供虚拟道具和增值服务的，不得要求用户以直接投入法定货币或者网络游戏虚拟货币的方式参与。另外，网络游戏运营企业不得向用户提供网络游戏虚拟货币兑换法定货币或者实物的服务，但是网络游戏运营企业终止提供网络游戏产品和服务，以法定货币方式或者用户接受的其它方式退还用户尚未使用的虚拟货币的情况除外。
那么，吉比特现有业务是否受到影响？公司证券事务部曾对媒体表示：“公司目前处在筹备发行期间，由于静默期的要求，近期不便接受采访。有关公司的相关信息，可以通过查阅在证监会网站披露的招股书进行了解。”
据吉比特招股书披露，近年相关监管部门逐渐重视行业的健康发展，针对游戏研发、出版、运营实行较为严格的资质管理及内容审查等监管措施。吉比特称，随着相关监管部门对网络游戏行业持续增强的监管力度，网络游戏相关业务资质及许可的门槛可能进一步提高，若公司在未来不能达到新政策的要求，未能维持目前已取得的相关批准和许可，或者未能取得相关主管部门要求的新的经营资质，则可能面临罚款甚至限制或终止运营的处罚，从而将对持续经营产生不利影响。在游戏产品的运营过程中，若公司违反有关规定，则可能存在被有关部门处罚的风险。
现金流充沛上市动机被质疑
据媒体报道，2012年至2015年1~9月，吉比特营业收入分别为2.44亿元、2.76亿元、3.22亿元和2.29亿元，前三年收入增长率约在15%左右。公司净利润分别为1.73亿元、1.638亿元、1.93亿元和1.37亿元。此外，市场消息称公司在2011至2013期间连续进行了三笔分红，累积资本支出高达5.93亿元。
某私募机构分析师王曾对此表示：“吉比特的现金流充沛，其现金及现金等价物净增加额在2014年和2015年1~9月分别为1.2亿元和0.76亿元，其实没有上市的必要。其融资的计划投入中有3.2亿元用来买楼，但公司前些年的盈利累积其实足以支持其买楼，但它却用于分红。虽然在国内很多公司都存在着融资用于盖楼的情况，但这样的上市动机还是让人觉得有些怀疑。”
而艾媒咨询CEO张毅却认为，投资房地产是一个明智的选择，从目前的情况来看，只要中国经济依旧保持增长，那固定资产依然会增值。但吉比特的产品本身的发展前景很难预料。对此，吉比特公司证券部工作人员曾对媒体表示，公司目前处于缄默期，对于一切传闻不做评论。
有业内人士认为，企业寻求上市重要目的就是募集资金，缓解资金压力。但吉比特的现金流充沛，没有上市的必要。而且募集资金中一大部分投向了房地产，其动机值得怀疑。而且，因为游戏本身的生命周期比较短，依靠单一产品收入的游戏公司风险较大。
盈利来源过于集中
《问道》固然是成功的网络游戏，吉比特主要依托该游戏获利。但在业内人士看来，由于国内游戏抄袭和同质化严重，仅一款游戏可能较难支撑起吉比特未来的营收和利润。
据该公司招股说明书提供的资料显示，吉比特收入来源主要为《问道》《问道外传》《斗仙》三款网络游戏。2012年到2015年1~9月，该三款游戏收入分别占当期营业收入比重的94.79%、96.02%、93.60%和89.45%。其中，仅《问道》的收入占同期营业收入的比重分别为94.00%、87.86%、67.55%和72.12%。
北美某AAA游戏制作室游戏设计总监杨佳阳认为，游戏产品本身受外界因素的影响较多，公司若将收入过多地集中于一款游戏上，运营风险就会较大。“游戏市场的周期短，稳定性差，公司无法因几年的成功就步入相对稳定的状态。一旦有一款同类的、角度更新颖的产品出现，原本的游戏很快就可能走向衰败。”杨佳阳说道。
游戏制作人伏磊认为，国内的网游想拉长生命周期较为困难，因为市场上大量同质的游戏较难控制，尤其是手游，其研究周期短，投入资金量小，用户黏性低，不少游戏会因为某其他爆款游戏的推出而减少流量。因此，公司主营收入若过于集中于一款游戏，风险还是很大的。
值得注意的是，《问道》和《问道外传》独家授权光宇在线运营、并按约定分成比例取得游戏分成收入模式，在分析师王曾看来，运营模式较为薄弱。
王曾接受采访时指出，吉比特本身的运营实力主要体现在子公司雷霆互动上，其招股说明书也显示，其自主运营的游戏仅为《斗仙》和《斩将封神》，从这点上来看，其运营实力还是稍显薄弱。
对此，杨佳阳表示，“吉比特的研发实力如果较强，也会是很好的甲方公司。这是一种战略上的初期选择，当公司发展到一定程度后，市场和运营就会自然地跟上。在国内市场，由于同质化和抄袭之风较为严重，游戏公司的运营能力显得更为重要，因为游戏公司应该提供一种服务，而非仅是一款游戏而已。一般而言，研究和运营的投入维持在1∶1是比较正常的选择。”
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